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任澤平:為什么這一輪加息周期利好股市利空房市?

2017年02月12日

2016年8月以來貨幣政策持續收緊,債市受到較大沖擊,房市調控不斷加強,但是A股卻走勢平穩。而且,2017年1月份以來,央行通過上調公開市場利率來不斷加息,A股不僅未受影響,反而走出開門紅,為什么?我們認為這一輪加息周期利好股市,建議投資者積極把握“兩會”前后做多的時間窗口。

1、為什么這一輪加息周期利好股市?按照傳統思維,加息增加實體經濟融資成本,利空經濟和股市。但是,這一次為什么不一樣?市場需要準確理解當前的加息,近期央行上調逆回購、SLF和MLF等貨幣市場利率,與傳統的提高存貸款利率不同,這是一種定向的結構性加息,而非全面加息,這一輪加息的政策目標是防風險去杠桿而不是抑制經濟過熱和通脹,調控對象是針對金融市場的“脫實向虛”“以錢炒錢”以及不合理的加杠桿行為而非實體經濟,政策工具是提高貨幣市場利率而非存貸款利率,影響最直接的是債市而不是股市和實體經濟。

這還不是問題的關鍵,問題的關鍵是,近期政策通過上調貨幣市場利率為債市去杠桿,通過限購限貸調控房地產,不僅抵押貸,而且開發貸也被嚴格控制,在房市債市被嚴厲調控的情況下,那么銀行怎么辦?銀行只能增加對實體經濟的貸款力度,這也正是2016年12月和2017年1月信貸大幅超預期的根本原因,而且信貸超預期的部分主要是是企業中長期貸款。這也意味著,近期政策上通過調控房市債市將資金壓回了實體經濟,資金出現“脫虛向實”跡象,這對實體經濟和企業業績是利好,分子改善將對沖分母的負面影響。

2、那么實體經濟憑什么重新獲得了銀行信貸的青睞?為什么之前“脫實向虛”的資金又回來了,“脫虛向實”了?主要是近期實體經濟回報率的上升:

1)受供給出清、需求恢復、貨幣超發推動,2016年大宗商品價格大漲,PPI大幅回升,從1月的-5.3%快速攀升至12月的5.5%,回升了10.8個百分點。

2)受PPI大幅回升帶動,實際貸款利率水平大幅下降。

3)受漲價和融資成本下降推動,企業盈利大幅改善,2016年規上工業企業利潤同比增長8.5%,比上年加快10.8個百分點。

4)受外需恢復和人民幣貶值影響,出口回升。2015-2016年間人民幣對美元貶值約14%。2016年下半年以來,受補庫存、特朗普效應、商品價格上漲等帶動,美歐日PMI指數持續回升,其中2017年1月美國、歐元區、日本制造業PMI指數56、55.1、52.7,分別比上月加快1.5、0.2、0.3個百分點。

5)基建和PPP項目得到政策大力支持。2016年以來PPP出現政策超預期、落地超預期、業績超預期,2016年12月28日國家發展改革委、中國證監會聯合印發了《關于推進傳統基礎設施領域政府和社會資本合作(PPP)項目資產證券化相關工作的通知》。2017年1月新疆政府工作報告提出,2017年力爭全社會固定資產投資1.5萬億,增長50%以上。

3、這一輪加息周期利空最大的是房市。2015-2016年一二線房價暴漲更多地是一種貨幣金融現象,政策通過放松限購限貸以及降息降準刺激,大的背景是城市化步入人口向大都市圈集聚的第二階段。我們在《全球歷次房地產大泡沫:催生、瘋狂、崩潰及啟示》中發現,歷次房地產泡沫崩盤都跟貨幣收緊和加息有關。隨著中國房地產市場越來越脫離人口和居民收入的基本面,越來越貨幣金融化,房價對貨幣松緊將越來越敏感。2016年10月以來,限購限貸等新一輪房地產調控已經密集出臺,這一次加息毫無疑問是雪上加霜。目前貨幣市場利率上升已經傳導到債券收益率,并開始向貸款利率傳導。據媒體報導,北京將執行新的個人住房貸款業務要求,房貸利率不低于基準利率9折、自2月8日(含)起網簽生效的二套房貸款期限最長不超過25年等。我們在2015年提出“一線房價翻一倍”,2016年9月 提出“這一輪房價上漲接近尾聲”,10月新一輪房地產調控密集出臺。我們維持房市將調整到2017年底-2018年的判斷。

4、這一輪加息周期對債市的利空已經相當大的程度上被吸收。2016年8月以來,央行已經開始針對債市的加杠桿行為進行了調控。2016年8月底,重啟14天逆回購,隨后又重啟28天逆回購,加大MLF操作力度,鎖短放長,拉長期限,提高資金成本。1月央行正式上調MLF半年和一年期利率。2月3日,央行再次對逆回購和SLF利率上調。受此影響,10年期國債收益率從2016年8月中旬的2.64%低點上升到目前的3.4%附近。考慮到經濟L型探底、房地產調控等影響,基本面不支撐長端債券收益率再度大幅上升,而且央行調控的目的旨在去杠桿防風險,而不是增加實體經濟融資成本。因此,我們判斷這一輪加息周期對債市的利空已經相當大的程度上被吸收,債市調整最困難的時期正在過去。

5、兩會前后可能是股市做多的時間窗口,圍繞業績和改革兩大主線展開。催化劑來自:受益于信貸超預期、漲價和出口恢復,企業業績可能超預期;“兩會”前后供給側改革政策超預期,混改、去產能加碼擴圍、PPP、一路一帶等,從換手率和交易量來看,市場正在筑底,中國結算披露的最新數據顯示,2017.1.23至2017.2.3,期末持倉投資者數量近20個月來首次跌破5000萬,與2013-2014年持平。

6、我們自1月份以來加大了對股票和黃金的推薦力度,對這兩個大類資產均在底部進行了明確的推薦:我們在2月5日周報《加息周期買什么?》推薦黃金和股市,在開年1月2日周報《曙光乍現》中提出“近期負面因素開始逐步退潮,市場正迎來修復的時間窗口,推薦通脹和改革主題。”以及一二季度美元回調帶來的黃金投資機會。

免責聲明:本文內容及觀點僅供參考,不構成任何投資建議,投資者據此操作,風險自擔。一切有關本文涉及上市公司的準確信息,請以交易所公告為準。股市有風險,入市需謹慎。

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